Edu.StockWatch.pl - https://edu.stockwatch.pl
Sty 12 2016

Edukacja

Stopy IRS, stopy FRA, decyzje RPP – jak się w tym odnaleźć?

W tekście skupię się przede wszystkim na stopie referencyjnej, która określa rentowność operacji otwartego rynku dokonywanych przez NBP, wpływając na stopę WIBOR. Z kolei o WIBOR (3-miesięczny albo 6-miesięczny) indeksowanych jest wiele instrumentów finansowych. Wysokość stawki WIBOR wpływa na oprocentowanie depozytów w bankach, na koszt kredytów oraz na koszt emisji długu obligacyjnego firm. Wpływa także na stopy bardziej egzotyczne z punktu widzenia Kowalskiego, czyli rynek IRS i FRA. Tutaj sytuacja jest bardziej skomplikowana. Na kształt tego rynku wpływają przede wszystkim same oczekiwania co do kształtowania się polityki pieniężnej, a konkretne decyzje RPP o poziomie stóp procentowych mają przełożenie na krzywe w momencie, gdy są zaskakujące w stosunku do oczekiwań rynku.

Stopa WIBOR3M na przestrzeni ostatnich 5 lat. Źródło: Bloomberg

Stopa WIBOR3M na przestrzeni ostatnich 5 lat. Źródło: Bloomberg

Na początek należałoby zdefiniować, co oznaczają terminy FRA i IRS. Skrót FRA, czyli Forward Rate Agreement oznacza w skrócie pewną stopę procentową w przyszłości. Przy FRA stosuje się też specyficzne oznaczenie, np. FRA3x6, co oznacza, że mamy do czynienia ze stopą procentową za 6 miesięcy, ale jest to stopa „forward starting”, to znaczy, że czas życia kontraktu zaczyna się w przyszłości (w przypadku FRA3x6 za 3 miesiące), a sam kontrakt trwa 3 miesiące. Kontrakty FRA, podobnie jak kontrakty IRS, to instrumenty popularne w świecie korporacji, ale mało dostępne dla inwestorów fizycznych z racji swojej charakterystyki – są to instrumenty z rynku OTC, czyli nieregulowanego, bez fizycznej platformy obrotu, dostępne na rynku międzybankowym. Zostając jeszcze przy kontraktach FRA – służą one do zabezpieczania ryzyka stopy procentowej, ale w ujęciu raczej krótkoterminowym (Bloomberg kwotuje kontrakty FRA z maksymalnie 24-miesięczną zapadalnością). Najlepiej wyjaśnić na przykładzie: firma jest przekonana, że jesteśmy w końcówce cyklu luzowania polityki pieniężnej i wkrótce będzie potrzeba podnoszenia stóp, i to szybciej niż spodziewają się tego analitycy. Jednocześnie wie, że za pół roku będzie musiała wziąć kredyt na okres 1 roku. Obawia się zatem, że będzie musiała zaciągnąć go drożej niż w obecnych warunkach rynkowych. Dlatego zasadne będzie dla niej, aby zabezpieczyć się kontraktem FRA6x18, czyli „zafiksować” sobie stopę procentową już teraz – cykl życia kontraktu rozpocznie się za pół roku i będzie trwał rok. Zabezpieczanie się przed wzrostem stóp procentowych to kupowanie kontraktu FRA, a przed spadkiem stóp procentowych (np. w przypadku zabezpieczania depozytów) to sprzedawanie kontraktu FRA. Później jest on porównywalny do stopy WIBOR, co oczywiście nie znaczy, że na ten moment można kupić FRA6x18 w wysokości stopy WIBOR. Dlaczego? Tutaj wracamy do pierwszego akapitu tekstu – mianowicie chodzi o oczekiwania rynkowe zawarte już w notowaniach. Jeśli rynek gra pod dalszy cykl obniżek i ustabilizowanie się stopy procentowej na niższym niż obecne 2% poziomie, krzywa FRA będzie niższa.

Zastosowanie kontraktów IRS, czyli Interest Rate Swap jest podobne, tylko dotyczy dłuższych terminów. Popularne wśród korporacji są zabezpieczenia dokonywane na 5 czy nawet 10 lat w przypadku długoterminowych zobowiązań. Najprostszy kontrakt IRS (swap stopy procentowej) dotyczy jedynie wymiany oprocentowania między dwoma stronami, np. klientem i bankiem, z czego jedna strona płaci oprocentowanie zmienne a druga stałe lub odwrotnie. Dla przyjętego okresu odsetkowego (załóżmy, ze to będzie kwartał) następuje wypłata odsetek od bazowej kwoty kapitału – zmienne w oparciu o WIBOR, stałe natomiast naliczane w oparciu o stopę IRS. Kluczowe zatem jest to, czym jest stopa IRS. Też bazuje ona na oczekiwaniach rynkowych, co do kształtu polityki pieniężnej, ustalona jest i „zafiksowana” w momencie zawarcia kontraktu IRS. W tym momencie suma zdyskontowanych płatności zmiennych i stałych powinna się równać zero i wtedy możemy mówić o swapie zero kosztowym.

Czy z punktu widzenia inwestora indywidualnego rynek kontraktów FRA i IRS może być interesujący? Owszem, ale nie jako instrument służący do spekulacji, a bardziej jako źródło obserwacji. Pomaga ono określić, czego należy spodziewać się na rynku stóp procentowych i skonfrontować oczekiwania rynku z projekcjami inwestora. Bo o ile przed każdą kolejną decyzją RPP można przeanalizować wypowiedzi jej członków i spojrzeć na konsensus analityków, o tyle w dłuższym terminie, czyli np. oceniając jak duży może być cały cykl i czego należy się po nim spodziewać, trzeba analizować krzywą stóp procentowych dla różnych okresów, przy czym kontrakty FRA jako te krótkoterminowe faktycznie dają inwestorowi pogląd w horyzoncie, który go interesuje. Nie mówimy tutaj o polityce pieniężnej za 5 czy 10 lat bo prognozowanie jej kształtu na tak daleką przyszłość to czysta abstrakcja, ale o prognozy na rok czy dwa lata już pokusić się można. Analizując bieżącą sytuację warto zauważyć, że rynek FRA dalej wycenia obniżki stóp procentowych o ok. 50 p.b. gdyż stawki FRA na kolejne kilka miesięcy oscylują w granicach 1,5%, są lekko powyżej, czyli jednak dopuszcza się możliwość cyklu obniżek stóp o 75-100 p.b.

irs

Zmiana krzywej FRA/IRS na przestrzeni ostatniego miesiąca. Źródło: Bloomberg

Ciekawą obserwacją zmiany krzywej FRA względem oczekiwań rynkowych jest ostatnia decyzja RPP. Już przed nią rynek wyceniał obniżkę o 25 p.b., natomiast został zaskoczony obniżką o 50 p.b. Jak wobec tego zmieniła się krzywa? Spadła właśnie o 20-25 p.b. w zależności od okresu. Zauważmy, że tutaj właśnie jest zaszyta ta gra oczekiwań – na posiedzeniu październikowym stopy obniżono, ale krzywa o wartość bliską oczekiwanej wartości obniżki spadła już wcześniej – po posiedzeniu wrześniowym, na którym w sposób prawie pewny została zapowiedziana obniżka stóp procentowych. Problemem dla Kowalskiego może być jednak dostęp do kwotowań, który oferują specjalistyczne platformy. Może jednak sobie z tym poradzić przeglądając ogólnodostępne dzienne raporty walutowe lub dane o stopie procentowej, które publikują banki.

Obserwacja stawek FRA może zatem dostarczyć inwestorowi możliwości ciekawych obserwacji, gdy inwestuje on w akcje lub w obligacje, na te rynki decyzje RPP mają przełożenie. Podobnie można obserwować stawki FRA w Eurolandzie czy USA. Wielu inwestorów ma swoje zdanie na temat tego, jakie będą decyzje banków centralnych w Polsce, strefie euro czy USA. Jeśli po skonfrontowaniu ich poglądów z rynkiem okaże się, że na przykład są oni nastawieni bardziej gołębio (czyli chcieliby luzowania polityki pieniężnej), może to być dla nich argument do zainwestowania w akcje, gdyż zaskoczenie rynku niższymi stopami  powinno się przełożyć w dłuższym terminie na wzrost cen dóbr kapitałowych. 

Inwestorzy mogą też w ten sposób próbować zarabiać na obligacjach skarbowych, ponieważ większe obniżki stóp procentowych prawdopodobnie zwiększą cenę obligacji, a zatem będzie je można kupić taniej i sprzedać drożej już po decyzji RPP. Z kolei w przypadku obligacji korporacyjnych analiza decyzji RPP nie ma aż tak dużego wpływu jeśli chodzi o cenę papieru, gdyż większość z nich ma zmienny kupon. Należy jednak pamiętać, że jeśli kupujemy takie obligacje na początku cyklu obniżek stóp, a będzie on głęboki, to wypłacane odsetki w miarę obniżek stóp będą się zmniejszać, gdyż ich podstawa (WIBOR) także będzie spadać. Pojawiają się jednak papiery oprocentowane wg stałego kuponu, a emisje publiczne notowane są na rynku Catalyst. Ta platforma obrotu charakteryzuje się jednak niską płynnością, przez co nie można nazwać go rynkiem efektywnym, w przeciwieństwie do płynnego rynku obligacji skarbowych. W małym stopniu obligacje stałokuponowe korporacyjne będą wrażliwe na zmiany stóp procentowych raz ze względu na niską efektywność Catalyst, a dwa ze względu na obecność ryzyka kredytowego, które jest najważniejszą zmienną determinującą ceny obligacji korporacyjnych, zarówno stało, jak i zmiennokuponowych. Zatem w przypadku podjęcia decyzji zakupu takich papierów, najważniejsza jest kompleksowa ocena kondycji finansowej emitenta. 

Lukasz_RozbickiŁukasz Rozbicki


Łukasz Rozbicki

MM Prime TFI S.A.